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导语：超长账期背后，特步国际现金流下滑，毛利率比安踏低 19 个点。
号称“中国第一跑步品牌”的特步，在与主要运动品牌的竞争中，差距明显。
在运动服装市场，特步国际（1368.HK）与安踏、李宁同属知名品牌，但从2025 年中期财报及过往数据对比来看，特步国际在多个关键领域存在明显差距，在市场竞争中的压力也逐渐增加。
早在2008年上市之初，特步国际还是国内一线运动品牌阵营的一员。董事长丁水波当年还是泉州站奥运圣火传递的火炬手之一，那一年的特步，曾签下潘玮柏、谢霆锋、TWINS、蔡依林等多位明星代言，业绩上也还能跟安踏、李宁“称兄道弟”，但如今却差出了几个身位。
01 超长账期
应收贸易款项周转天数反映了企业回收账款的效率。近五年数据显示，特步国际的周转天数远高于安踏和李宁。2021- 2024 年期间，特步国际平均应收贸易款项周转天数在102天—114天，每年的周转期都要超过1个季度。2025年上半年，特步国际这一周转天数进一步增加到126天，从3个月延长到4个月。
相比之下，同行的周转天数则远低于特步国际。比如安踏在2021年至2024年的周转天数在20天-26天之间， 李宁则维持在13天—15天左右。2025年上半年，李宁的平均应收贸易款项周转天数为14天。
按行业划分来看，快消品行业或零售业直接面向消费者或小型经销商，现销占比高，平均应收贸易款项周转天数一般在10天—60天以内，即使目前电商渠道普遍采用以“货到付款” 或 “短账期（7-30 天）”的付款方式，个人消费也不会超过2个月。
特步国际的超长账期都快赶上制造业了，与同行相比也属于“特殊现象”。
从现金流角度看，较长的回款周期对公司会产生诸多不利影响。
2024年，特步国际的经营活动现金流量净额为12.28亿元，远低于安踏的167.41亿元和李宁的52.68亿元。2025 年中报显示，其经营性现金流净额为7.74亿元，同比下滑6.37%。
这一现象也引发投资者的讨论。雪球用户“西孤峰” 评论称，特步应收账款质量恶化，如账龄向长期迁徙。
02 电商“损利”
形成“超长账期”的同时，特步国际对电商渠道的依赖也成为关注重点。
特步国际表示，2025年上半年，电子商务业务仍然是集团增长的主要动力，占特步主品牌收入超过30%。电商业务已成为重要的收入来源，并实现双位数的同比增长。
截至2025年上半年，特步国际毛利增加至约30.73亿元，较2024年同期约为28.76亿元，但毛利率约为44.95%，同比有所下降。
按品牌划分来看，特步国际在大众运动分部的毛利上升4.0%至26.41亿元，毛利率为43.6%；2024年同期毛利为25.39亿元，毛利率43.9%；专业运动分部的毛利约4.33亿元，毛利率为55.2%；2024年同期毛利约为3.37亿元，毛利率约为56.8%。
可见，特步国际的毛利率是整体性下滑。对此，特步首席财务官丁利智在业绩说明会上表示，电商渠道折扣力度加大，是导致毛利率下滑的原因之一。
特步国际也在财报中表示，在线渠道竞争加剧，对大众运动分部的毛利率造成下行压力。尽管电商销售额有增长，但具竞争力的定价策略及大规模的推广活动压缩了在线渠道的毛利率；而专业运动毛利率较低，是由于服装销售贡献较大，其毛利率较鞋履低。
与同行相比，特步国际的毛利率还是差距较大。2025年上半年，李宁的毛利率达到50%，这一水平已经保持了多年；安踏的毛利率则长期保持60%以上，2024年的毛利率为62.17%，这比特步同期高出了近19个点。
较低的毛利率使得特步国际在扣除各项费用后，净利润空间受到极大压缩。在营收和净利润方面，特步与安踏、李宁的已经形成了“代差”。
以2024年营收数据参考，安踏708.26亿元，李宁286.76亿元，特步135.77亿元；归母净利润方面，安踏156亿元，李宁30.13亿元，特步12.38亿元。
不过，从增长角度看，特步国际的净利润虽然绝对值低于安踏和李宁，但已经连续两个报告期保持了20%以上的增长，虽然还追不上安踏50%以上的增速，但相比李宁负增长，在归母净利润方面还是体现出一些竞争力。
03 品牌事故影响仍在
特步国际目前主要产品品牌包括特步、索康尼、迈乐，但目前仍以特步为主力品牌。财报显示，特步品牌贡献了88.5%的营收。
特步国际此前也有一个“多品牌军团”的战略构想，2019相继收购了盖世威、帕拉丁，加上索康尼、迈乐，收购耗资约20亿元，但这些品牌的表现却不及预期，尤其是盖世威、帕拉丁，自收购后就陷入持续亏损。
2024年，特步国际以1.51亿美元的价格将其出售，而收购时的价格约为2.6亿美元。
此外，特步国际还面临一些品牌事故和消费者投诉。
黑猫平台上，包含“特步”的投诉搜索词超过4000条，近期的投诉大部分是在拼多多、抖音、京东、淘宝天猫等电商平台的消费者，投诉问题包括不退款、鞋子脱胶掉底等问题。这对品牌形象造成直接损害，影响消费者对品牌的信任度与复购率。
而在赛事合作方面，特步国际还曾出现操控赛事丑闻，引发行业及消费者对品牌公正性与道德标准的质疑，进一步削弱了品牌在市场中的竞争力与口碑。
2024 年 4 月，北京半程马拉松比赛引发争议。特步签约运动员何杰夺冠，三名身着特步鞋服的非洲选手并列亚军，成绩相近引发质疑 。4 月 19 日，组委会解除承办方运营资格，取消特步赛事合作伙伴资格，取消何杰等 4 人比赛成绩 。
事后，特步发布致歉声明，接受处罚并表示会整改。此事件影响了赛事公平性，引发公众对特步的质疑和不满，损害了品牌声誉，多年的赛事投入也付诸东流。
这些品牌事故不仅影响特步国际的销售，还对品牌长期发展埋下隐患，使得特步国际在与安踏、李宁竞争中，需要花费更多精力与成本去修复品牌形象、重建消费者信任。
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